CK Asset Holdings свой среди чужих
В недавнем обзоре рынка недвижимости Китая, где мы определили его инвестиционную несостоятельность, была упомянута компания из соседнего Гонконга. CK Asset Holdings – диверсифицированная компания, основной деятельностью которой является строительство, управление недвижимостью, гостиницами, ресторанами и даже собственные пивоварни и пабы.
Несколько фактов о компании:
1. Мажоритарным акционером компании с долей владения 55% является семья Ли, глава семьи – самый богатый человек Гонконга (топ-38 глобального списка Forbes).
2. Доля непрофильной выручки по итогам 2022 года составила почти 30%. Большая часть приходится на пивной бизнес. В 2020 году компания купила сеть пабов и производственные мощности крупнейшей в Великобритании пивоваренной компании Greene King.
3. Активы компании охватывают более 10 стран (Гонконг, Китая, Великобритания, Австралия, Новая Зеландия, Тайланд, Канада, США, Нидерланды и другие), из значимых проектов стоит отметить Cheung Kong Center - до 2013 года топ-8 высотное здание Гонконга, а также The Center, который был продан за $5.15 млрд в 2017 году, что является самой крупной в истории Гонконга сделкой в сфере недвижимости.
Активное управление портфелем холдинга позволяет иметь сбалансированные показатели выручки и прибыли. За последние 5 лет выручка компании выросла на 38%. Компания активно меняет портфель активов, так до 2020 года у них в портфеле был бизнес по аренде самолетов, а новые активы ЖКХ и Пивной бизнес(сеть пабов) появились только в следствие покупки активов в том же 2020 году, и всего через 3 года формируют более половины выручки. Компания успешно покупает и оздоравливает проблемные активы.
Структура выручки по сегментам
Несмотря на снижение доли выручки от строительства недвижимости, в течение ближайших лет доля этого сегмента может существенно вырасти. В период 2021-2022 годов общий объем инвестирования компании в земельный банк составил ~30 млрд HKD. Основные инвестиции были в реновационные проекты на территории Гонконга, а также территории вблизи Шанхая.
Ужесточение финансовых условий по всему миру нашло свое отражение в постепенном снижении доходов от сегмента сдачи офисных помещений, фиксируется снижение доходов в течение 5 лет. Отельный бизнес после слабого периода COVID-19 начал показывать восстановление двузначными темпами. При этом в абсолютных выражениях значения доходов находятся вблизи 2014-2015 года. Стоит отметить, что у компании отличный тайминг сделок, к примеру, компания продала часть бизнеса в гостиничном сегменте в 2019 году буквально за 3-4 месяца до начала COVID.
В 2023 году компания планирует реализовать проекты строительства 12 комплексов, построив около 500 тыс. квадратных метров жилья и офисных помещений в Гонконге, Лондоне, Шанхае, Суджоу, Гуанджоу и Ухане. Распределение портфеля строительства между жилыми объектами, коммерческой недвижимостью и офисами находится в пропорции 2:1:1.
Долговая нагрузка компании находится на низком уровне – чистый долг/EBITDA 1,5х. Компания традиционно держит крупные остатки денежных средств, при этом долг на ~90% сосредоточен в долгосрочных обязательствах. Именно это делает их менее чувствительными к текущему циклу роста ставок в мире. Для поддержания котировок акций и увеличения доли владения мажоритарного акционера компания регулярно проводит обратный выкуп акций.
Дивидендной политики у компании нет, но исторически средний показатель выплаты составляет порядка 40% от чистой прибыли. В условиях консервативной модели управления, а также прозрачности реализации девелоперских проектов, стоит полагать, что размер выплат не будет сокращаться, а текущая дивидендная доходность будет на уровне 5,5%.
Риском для бизнеса могут стать ограничительные меры по уровню маржинальности бизнеса в Китае, так как объем поддержки отрасли уже превысил 350 млрд юаней, а на фоне невыплаты процентов по 2 выпускам еврооблигаций Country Garden в начале августа 2023 года может быть увеличена. Это, с одной стороны, обеспечит стабильность реализации проектов в строительной отрасли, в том числе проектов CK Asset Holdings. С другой стороны, может добавить ограничений компаниям в части маржинальности. Также имеются риски регулирования тарифов ЖКХ, где сосредоточено около 30% выручки компании.
По нашим оценкам, CK Asset Holdings может стать одной из немногих инвестиций на строительном рынке во всем мире, которая имеет потенциал для роста капитализации и не несет в себе значительных рисков для просадки акций. Основной рост доходов будет сопряжен с застройкой купленных земельных участков, при этом рост выручки, вероятно, начнется только в 2024-2025 годах. Именно тогда по нашим ожидаям стимулирующие меры, в том числе снижение ставок в Китае, начнут оказывать положительное влияние на строительный сектор.
Пивной бизнес очень агрессивно рос в период 2021-2022 года за счет отмены ограничений COVID. Иными словами, компания купила проблемный бизнес в разгар пандемии в 2020 году и провела его оздоровление. Мы не исключаем сценария, что он может быть выделен в отдельную публичную компанию, как это было реализовано в сегменте ЖКХ (CK Asset Holdings управляет данным сегментом через отдельную структуру CK Infrastructure Holdings Limited (1038 HK). Это может позволить привлечь дополнительный капитал головной организации и повысить ее капитализацию.
Стабильные показатели эффективности компании, низкий уровень долга и потенциальные драйверы роста ключевых сегментов позволяют нам рассмотреть добавление акций CK Asset Holdings в наш модельный портфель «Китайские акции» с ограничением по максимальному весу не более 10%.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Упоминаемые в статье финансовые инструменты могут не подходить соответствующему Клиенту.