Абрау-Дюрсо: перляж на рынке акций
На Мосбирже торгуются два производителя алкоголя – Абрау-Дюрсо (ABRD) и Белуга (BELU), которые показывают феноменальный рост акций с начала года, 70% и 52% соответственно. Белуга имеет первый уровень листинга и доступна для покупки всем инвесторам, при этом акции Абрау-Дюрсо доступны лишь квалифицированным инвесторам, так как компания находится в некотировальном списке (третий уровень). Из-за достаточно низкой ликвидности в данных бумагах отсутствуют позиции инвестиционных фондов и сохраняется низкое аналитическое покрытие. Хотя зачастую компании второго эшелона обладают нераскрытым инвестиционным потенциалом, а также показывают доходность, значительно превосходящую рынок, благодаря более высокому риску и темпам роста бизнеса.
В правительстве РФ активно обсуждается повышение таможенных пошлин на импортное вино, чтобы «сохранить стабильность цен на российском рынке вина». Правительство устанавливает продвижение российского виноделия в качестве государственной задачи, что фиксируется в федеральном законе. На фоне стимулирования развития отечественного виноделия и введенных санкций доля российского вина выросла с 20-30% в 2020 г. до 55% к апрелю 2023 г. В дальнейшем эта доля будет увеличиваться за счет усиления поддержки отрасли и увеличения регуляторного давления на импортируемое вино.
Абрау-Дюрсо имеет собственные виноградники (230 га заложено в 2022 г. и 444 га планируется к высадке в 2023 г.) и винопригодные земли (6 323 га). Менеджмент компании заявляет об ограниченных возможностях для расширения портфеля продукции из-за сохраняющегося натурального дефицита сырья. Темп посадки для компании зависит от доступности саженцев, и дальнейший рост объемов производства во многом будет определяться увеличением посадочного материала. В этом смысле компания рассчитывает на государственную поддержку в создании новых питомников. В мае 2023 г. был запущен собственный виноградный питомник, рассчитанный на 2,5 млн саженцев. По словам менеджмента, Абрау-Дюрсо не планирует M&A сделки из-за разрозненности винопригодных земель, опираясь на органическое развитие.
Абрау-Дюрсо реализует свою продукцию под брендами коллекции виноделен «Абрау-Дюрсо», «Лоза», «Винодельня Ведерниковъ» и других. В 2022 году она реализовала 54,171 млн бутылок, что на 18,1% больше, чем в 2021 году, из них собственного производства - 52,857 млн бутылок (на 18,5% больше, чем в 2021 году).
Продажи бутылок продукции Абрау-Дюрсо, млн шт.
Источник: данные компании
Выручка Абрау-Дюрсо растет примерно на величину количества реализованных бутылок – на 15,5% в 2021 г. и на 18,9% в 2022 г. Дополнительная разница обусловлена ростом цен на продукцию компании, которая изменяется медленнее инфляции. Индикативно при изучении темпов роста цен на отечественное игристое вино мы видим, что они ниже инфляции в последние два года.
Изменение цен на алкогольную продукцию в РФ г/г и инфляция
Источник: Росстат
Следовательно, Абрау-Дюрсо сумеет поддерживать двузначные темпы роста выручки в основном благодаря росту объемов производства. По комментариям менеджмента, основным вызовом является импортное вино в низком ценовом сегменте, предложение которого выросло к прошлому году благодаря параллельному импорту. В будущем государственная поддержка способна улучшить ситуацию.
Выручка Абрау-Дюрсо имеет выраженную сезонность, потому что потребители активно покупают игристые вина в канун Нового года. То же самое касается EBITDA, рентабельность по которой составляет 29-32% (в годовом выражении), что находится на уровне иностранных компаний-аналогов (Constellation Brands, Diageo, Brown Forman, Pernod Ricard). В будущем нет предпосылок к снижению маржинальности EBITDA, однако драйверы значительного повышения операционной эффективности также отсутствуют.
Сегментация выручки Абрау-Дюрсо, млн руб.
EBITDA Абрау-Дюрсо, млн руб.
Источник: отчетность компании
Наибольшую долю в составе выручки занимают алкогольные напитки (87% в 2022 г. против 85% в 2021 г.). В дальнейшем эта доля может сокращаться благодаря росту продаж безалкогольных напитков (газированные напитки Abrau Junior и артезианская вода). Этому способствует активное развитие онлайн-торговли, в том числе на маркетплейсах. Также Абрау-Дюрсо диверсифицирует портфель напитков, развивая сегмент слабоалкогольных (напитки Abrau Light и сидры) и крепких напитков (джины). Тем не менее долгосрочным катализатором роста способны стать регуляторные ограничения для импортных вин или разрешение продажи алкоголя онлайн.
Свободный денежный поток компании незначительный, так как средства от операционной деятельности пока ниже размера инвестиционных вложений. Абрау-Дюрсо направляет свои и заемные деньги на инвестиции в рост, что сдерживает возможность компании выплачивать дивиденды в большом объеме. В 2022 г. Абрау-Дюрсо повысила коэффициент выплат до 35% от чистой прибыли и при сохранении такой выплаты мы ожидаем дивиденды порядка 7 руб. на акцию по итогам 2023 г. (дивидендная доходность около 2%).
Дивиденды (DPS) и прибыль на акцию (EPS) Абрау-Дюрсо, руб./акция
Источник: отчетность компании
Абрау-Дюрсо является компанией роста, поэтому направляют меньшую часть прибыли на дивиденды. Приоритетной задачей для компании является инвестиции свободных средств в наращивание собственной сырьевой базы и расширение объема производства. На это Абрау-Дюрсо привлекает долговые средства, образовав высокую долговую нагрузку в последние годы (чистый долг/EBITDA 2,1x). Тем не менее, средняя процентная ставка по кредитам и займам является комфортной и составляет 7,5%.
С точки зрения стоимости бизнеса Абрау-Дюрсо не является дешевой компанией, торгуясь по мультипликаторам выше исторических относительно себя с форвардными показателями на уровне депрессивного 2022 г.
Мультипликаторы стоимости бизнеса Абрау-Дюрсо
Источник: Bloomberg
Относительно иностранных компаний-аналогов Абрау-Дюрсо является одной из самых дешевых по мультипликатору P/E при высокой рентабельности по EBITDA, что объясняется высоким страновым риском. С сравнении с Белугой Абрау-Дюрсо имеет премию благодаря более высокой маржинальности, однако темпы роста обоих производителей алкоголя сопоставимы.
Бизнес Абрау-Дюрсо является одновременно стабильным и растущим с двузначными показателями роста операционных показателей и рентабельности. Компания работает в активно поддерживаемой государством отрасли, однако испытывает трудности из-за ограниченности винопригодных земель в России. В дальнейшем существует несколько потенциальных драйверов роста для Абрау-Дюрсо и компании в целом. Мы считаем, что Абрау-Дюрсо является инвестиционно-привлекательной, однако стоит помнить о низкой ликвидности в бумагах. Следовательно, покупка акций Абрау-Дюрсо является оправданной на горизонте нескольких лет для долгосрочных инвесторов, которые хотят иметь экспозицию на рынок отечественных вин.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Упоминаемые в статье финансовые инструменты могут не подходить соответствующему Клиенту.