Ценовые войны автомобильного сектора Китая: кто выживет?
Вслед за анализом рынка недвижимости в Китае, мы решили погрузиться в автомобильный сектор. В отличие от недвижимости за последние 2-3 года он показал заметный рост как в абсолютных показателях (+5,5 млн единиц авто), так и в денежном выражении (+350%). Высокие темпы роста показывает относительно новый сегмент рынка – электромобили.
По итогам 2022 года доля проданных электромобилей и гибридов в Китае превысила 60% от мировых продаж, а их доля в общем объеме продаж составила около 25%. Показатель стабильно растет и уже по итогам 2023 года доля EV и гибридов может превысить треть от общего объема продаж. Согласно прогнозу Automotive Headliners Market среднегодовые темпы роста автомобильной отрасли до 2030 года составят ~5.1% для китайского региона против 4,3% в среднем по миру.
Основную поддержку в развитии электромобилей в Китае оказывает государство. Государство выделяло субсидии гражданам в размере до 60 тыс. юаней ($8,7 тыс.) на каждую покупку отечественного полностью электрифицированного автомобиля и до 35 тыс. юаней ($5 тыс.) на каждую покупку отечественного гибридного автомобиля. С 1 января 2023 года субсидии на государственном уровне прекратились, однако сохранились льготы в ряде провинций. Для примера в Пекине и Шанхае за переход с бензинового автомобиля на электромобиль полагается выплата 10 тыс. юаней ($1,5 тыс.). Слабые темпы роста китайской экономики, а также снижение общего объема продаж автомобилей не только на "новой энергии", при одновременном росте объемов производства, что может привести к возобновлению мер по субсидированию продаж, прежде всего электромобилей.
Лидерами продаж электромобилей на уровне компаний является BYD, Tesla занимает лишь 2 строчку по итогам 2022 года. Разрыв продаж автомобилей на "новой энергии" BYD и Tesla, например, по итогам июля 2023 года составляет около 17,5 тыс. автомобилей (~38 тыс. у BYD и 20 тыс. у Tesla). Такие производители как Nio, Li Auto и Xpeng в июле продали 20,5 тыс., 34 тыс. и 11 тыс. автомобилей, соответственно.
Доли рынка крупнейших NEV производителей на китайском рынке
Высокий рост продаж китайских брендов существенно усиливает конкуренцию, именно поэтому Tesla провела сразу два раунда снижения цен на свои авто в Китае. Последний раз сразу на $10 тыс для премиальных Model S, X и дорогих модификаций Model Y (~7% от стоимости). Общее снижение цен Tesla в Китае за год составило 15-20%, в зависимости от модели.
Ценовая война Tesla и внутренних производителей негативно сказывается на маржинальности бизнеса обеих сторон ценовой войны. В такой парадигме стоит уделять особое внимание умению компаний удерживать долю рынка, а также оставаться в прибыли. По состоянию на II квартал 2023 года среди производителей электромобилей Nio, Li Auto и Xpeng в устойчивом финансовом положении находится только Li Auto.
Li Auto с 2020 года имеет положительный свободный денежный поток, а с IV квартала 2022 года – положительную чистую прибыль. Форвардная оценка стоимости бизнеса P/E 25х, что связано с высокими прогнозными темпами роста выручки в ближайшие 3 года – выше 20% в год. Также у компании отрицательный чистый долг в размере $8 млрд, который может быть потрачен на M&A сделки, выплату дивидендов или обратный выкуп акций.
Возвращаясь к Nio и Xpeng, мы считаем инвестиции в них более рисковыми. Однако применительно к Xpeng они имеют высокую вероятность окупиться в долгосрочной перспективе. За счет вхождения в капитал Volkswagen и активного участия компании в разработке систем автономного вождения, Xpeng может получить синергетический эффект и потенциальный рынок сбыта в европейском регионе, но основная масса анонсов готовых автомобилей прогнозируется на 2026 год.
Конкурентный рынок наиболее привычен традиционным автопроизводителям, они давно работают в конкурентной среде, у них больший запас финансовой прочности, а также гибкости на случай, если в сектор электромобилей не вернется массированная государственная поддержка. При этом все понимают, что стоит как можно активнее наращивать объемы производства и продаж именно электромобилей. Государства оказывают поддержку производителям электромобилей за снижение выбросов и рост объемов высокотехнологичного производства. В таких условиях стоит обратить внимание на компании, которые из классического автопроизводителя превращаются в производителя электромобилей.
К сожалению, на СПб Бирже доступна только одна крупная компания, подходящая под наши критерии – Geely. При сравнительной оценке по мультипликаторам с явным фаворитом автомобильного рынка Китая BYD Geely имеет более низкие текущие значения. Дисконт Geely к BYD по мультипликаторам составляет около 35%. Однако более высокие ожидания по росту выручки BYD в будущем частично нивелируют существующий дисконт. Дисконт Geely по EV/EBITDA к среднему значению за 15 лет составляет около 33% (5,65х против 7,5х).
Динамика EV/EBITDA Geely и BYD
Таблица мультипликаторов автопроизводителей Китая
Мы полагаем, что автомобильный сектор Китая входит в число привлекательных объектов инвестирования. Опережающий рост продаж относительно мирового рынка, а также замещение продаж с иностранных компаний на внутренних производителей (с 2021 года по 2022 доля выросла с 45,2% до 50,7%) повышают привлекательность китайских автопроизводителей. Нашими фаворитами на данном рынке, которые доступны для покупки на СПб Бирже, являются Geely, а также рискованный XPeng (напомним, что акции компании стоит рассматривать при долгосрочном подходе к инвестированию). Мы удерживаем акции обеих компаний в рамках модельного портфеля «Китайские акции» с весами 2% и 12% (доля существенно выросла за счет роста акций и снижения китайского рынка), соответственно. В ближайшее время планируем частичное сокращение позиций в Xpeng с перераспределением в Geely, с целевым весом 7% каждой позиции. Таким образом, общий вес сектора не превысит 15%.
Также мы не исключаем замену Xpeng на Li в случае избыточного роста акций Xpeng или снижения акций Li Auto до мультипликативных оценок по Forward P/E ниже 20х.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Упоминаемые в статье финансовые инструменты могут не подходить соответствующему Клиенту.