Телеком: кредитный обзор сектора
Мы рассмотрели кредитные метрики крупнейших российских компаний из телекоммуникационного сектора. Отраслевой анализ при инвестировании в долговые инструменты не так принципиален, как при вложениях в акции. Однако при оценке кредитного состояния эмитента с использованием распространенных метрик (ЧД/EBITDA, коэффициент покрытия процентов) полезно понимать некоторую отраслевую норму. Основные результаты представлены в таблице ниже.
Источник: данные компаний (последняя отчетность за 6 или 9 месяцев 2024 года), А-Клуб ICR - покрытие процентных платежей операционной прибылью ЧД/EBITDA - отношение чистого долга к EBITDA
Долговая нагрузка
Телекоммуникационный рынок РФ представлен несколькими крупными компаниями, в числе которых – Ростелеком, Мегафон, Вымпелком, МТС, а также ЭР-Телеком. Среднее значение показателя ЧД/EBITDA по 5 крупнейшим телекомам в период 2024 LTM составило 2,4х. При этом уровень долговой нагрузки в последние годы остается на стабильном уровне, а именно ЧД/EBITDA на уровне 2,0-2,5х - это нормальное значение для сектора. Уровень рентабельности по EBITDA также довольно стабилен и находится в районе 40%.
Средние значения по крупнейшим телеком-игрокам
Источник: данные компаний, А-Клуб
В разрезе отдельных компаний показатель ЧД/EBITDA также стабилен в последние годы. Значительное повышение долговой нагрузки произошло только у Вымпелкома. У Ростелекома и Мегафона долговая нагрузка несколько снизилась.
Текущее значение и изменение ЧД/EBITDA с 2020 по 2024 LTM
Источник: данные компаний, А-Клуб
Процентная нагрузка
Процентная нагрузка ожидаемо возросла на фоне цикла роста ключевой ставки. Средний по компаниям коэффициент покрытия процентных платежей операционной прибылью (ICR) снизился с 2,1х в 2020 году до 1,6х в 2024 LTM. При этом сильнее всего это повлияло на МТС, Вымпелком и Эр-Телеком – компании, у которых возрос объем чистого долга.
ICR МТС сократился с 2,9х в 2021 году до 1,8х в 2024 LTM. Для Вымпелкома показатель снизился с 2,1х до 1,3х. ЭР-Телеком по итогам 9 месяцев 2024 года столкнулся со снижением показателя ниже 1х.
Среднее ICR по крупнейшим телеком-игрокам
Источник: данные компаний, А-Клуб
Показатели ликвидности
Для крупнейших телеком-компаний мы рассчитали основные показатели ликвидности – Current ratio и Quick ratio. Current Ratio – это отношение краткосрочных активов к краткосрочным обязательствам компании: оно показывает способность компании покрыть свои обязательства всеми оборотными активами. Как правило, значение должно быть выше 1 (но при этом оно может меняться в зависимости от отрасли).
Quick ratio показывает возможность покрыть краткосрочные обязательства более ликвидными оборотными активами – всеми, кроме материальных запасов. Как правило, нормальное значение выше 0,7.
Показатели ликвидности на 2024 LTM (6M)
Источник: данные компаний, А-Клуб
Средний по отрасли уровень Current ratio – 0,5х. Наиболее устойчивым, с точки зрения краткосрочной ликвидности, выглядит Вымпелком – за счет долгосрочности долга. Остальные компании в целом находятся на одном уровне – значения ниже среднего только у Мегафона. Это значит, что в случае форс-мажоров компания может испытать трудности с обслуживанием краткосрочного долга. Однако, как мы отмечали ранее, с точки зрения показателей долговой и процентной нагрузки Мегафон выглядит устойчивее конкурентов.
Облигации в телекоме
На облигационном рынке довольно мало ликвидных выпусков от телеком-компаний. Наиболее активный эмитент – Ростелеком. Общий объем свободно торгуемых выпусков эмитента составляет более 270 млрд рублей. Также довольно активно заимствует МТС (190 млрд рублей).
Мы отобрали 12 наиболее ликвидных выпусков облигаций с фиксированным купоном и рассчитали для них медианный G-спред. Таким образом, полученное значение – по сути премия за кредитный риск, которую требуют на рынке от телекоммуникационных компаний инвестиционного рейтинга.
Динамика G-спредов, б.п.
Источник: Cbonds, А-Клуб Cbonds IG - индекс российских корпоративных облигаций инвестиционного рейтинга
На текущий момент медианный G-спред по облигациям от эмитентов телеком-сектора находится на уровне 230 б.п. В конце декабря такие бумаги выросли сильнее, чем индекс, что привело к сильному сужению спреда, однако к середине января произошла некоторая коррекция. Бумаги МТС характеризуются наименьшим спредом – сейчас он находится в диапазоне 130-150 б.п. Бумаги ЭР-Телеком – наибольшим, в районе 600 б.п. В целом, с учетом ликвидности и срочности, мы не видим интересных инструментов с фиксированным купоном от эмитентов телеком-сектора.
Что касается флоатеров, то здесь мы также рассмотрели наиболее ликвидные бумаги и рассчитали для них эффективный спред к ключевой ставке – simple margin.
Изменение эффективного спреда к КС, %
Источник: Cbonds, А-Клуб
В течение месяца по всем указанным флоатерам снизились спреды, что снизило их инвестиционную привлекательность. Интересный спред по выпуску МТС во многом нивелируется отсутствием ежемесячной выплаты купона, а также длинным сроком до погашения. Интересным инструментом в силу короткого срока до погашения и наличия ежемесячных выплат может быть Ростелеком, 001Р-12R.
Взгляд А-Клуба
Уровень долговой нагрузки компаний телекоммуникационного сектора остается в пределах нормального исторического диапазона ЧД/EBITDA 2,0 – 2,5х. Ужесточение рыночной конъюнктуры привело к увеличению процентной нагрузки, при этом наиболее устойчиво выглядят Мегафон и Ростелеком. На облигационном рынке потенциально интересным считаем выпуск Ростелеком, 001Р-12R, при цене ниже номинала.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Упоминаемые в статье финансовые инструменты могут не подходить соответствующему Клиенту.