Металлоинвест: горнорудный флоатер
О выпуске
18 декабря металлургическая компания Металлоинвест планирует провести сбор заявок на приобретение облигаций с плавающим купоном сроком 1,5 года. Объем выпуска составит от 5 до 10 млрд рублей. Ориентир по ставке ежемесячного купона – КС+2,75%.
Обзор бизнеса
Металлоинвест - один из крупнейших горно-металлургических холдингов России, мировой лидер в производстве товарного горячебрикетированного железа (ГБЖ). Одна из крупнейших в мире компаний по разведанным запасам железной руды. Бизнес Металлоинвеста включает в себя горнорудный и металлургический сегменты.
В горнорудный сегмент входят Лебединский ГОК (единственный производитель ГБЖ в России) и Михайловский ГОК (одно из крупнейших месторождений железной руды в мире), расположенные в Белгородской и Курской областях, соответственно. Это крупнейшие в России комбинаты по добыче и переработке железной руды. Из добытой железной руды производятся ГБЖ и железорудные окатыши, которые используются в качестве сырья для выплавки стали. ГБЖ – альтернатива металлолому для сталелитейных предприятий. Также Металлоинвест реализует железорудный концентрат напрямую.
В металлургический сегмент компании входят Оскольский комбинат и Уралметком, которые концентрируются на производстве прямовосстановленного железа, стали и проката. Ранее в периметр группы входила крупная металлургическая компания «Уральская сталь», однако в 2022 году она была продана.
Структура выручки компании
Источник: данные компании
Финансовые показатели
До 2022 года Металлоинвест был ориентирован на экспорт – в 2021 году на внутренний рынок приходилось лишь 30% выручки. Основной объем экспорта направлялся на европейские металлургические комбинаты. После 2021 года структура выручки постепенно менялась, компания переориентировала потоки на Россию. Это сопровождалось снижением финансовых показателей. По итогам 2021 года выручка составила более 700 млрд рублей, а уже в следующем году снизилась до 526 млрд рублей. При этом по итогам 1П 2024 года мы видим небольшой рост выручки и EBITDA, а рентабельность сохраняется на высоком уровне.
Выручка и EBITDA компании, млрд рублей
Источник: данные компании
По итогам 1П 2024 года на продажи в РФ пришлось более 98% выручки. За аналогичный период 2023 года эта доля составила лишь 63%. С одной стороны, это отражает завершение этапа переориентации продаж со снижением риска санкционного давления. С другой – это, вероятно, лишает компанию валютной выручки, которая в том числе помогала бы более эффективно расплачиваться по валютным обязательствам.
Долговая нагрузка
У компании комфортная долговая нагрузка – отношение Чистый долг/EBITDA по итогам 1П 2024 LTM находится на уровне 1,5х. Покрытие процентных платежей операционной прибылью (EBIT/%) находится на приемлемом уровне выше 6х.
Показатели долговой нагрузки Металлоинвеста
Структура долга Металлоинвеста примерно в равных долях представлена банковскими кредитами и облигациями. Сейчас на рынке размещено 13 выпусков облигаций компании общим объемом более 175 млрд в рублевом эквиваленте. Из них 62 млрд – в рублях, 48 млрд – в юанях, 68 млрд – в долларах США. Ориентировочная структура предстоящих выплат представлена на графике ниже (при условии реализации всех колл- и пут-опционов и сохранении валютного курса на текущем уровне). Отметим, что объемы выплат по облигациям полностью покрываются операционной прибылью, если последняя останется на текущем уровне.
График выплат по облигациям Металлоинвеста, млрд рублей
Источник: Cbonds, расчеты А-Клуба
Что касается банковских кредитов, то из 150 млрд рублей задолженности 70 млрд – долг по плавающим рублевым ставкам. В условиях жесткой ДКП это может оказывать дополнительное давление на денежные потоки Металлоинвеста. При этом, в силу высокой рентабельности и сильной рыночной позиции компании, мы не ожидаем возникновения значительных проблем с обслуживанием долга.
О климатическом переходе
Металлоинвест 001Р-09 представляет собой первый в России выпуск облигаций климатического перехода. Это тип ESG-облигаций, который был введен Банком России в конце 2022 года. Важно отметить, что такие облигации не являются целевыми, то есть Металлоинвест не обязан тратить привлеченные средства на конкретный «зеленый» проект. Для выпуска таких бумаг компания должна представить климатическую стратегию с четким планом действий по переходу к более зеленому состоянию.
Для инвестора дополнительных материальных преимуществ при вложении в такие бумаги не возникает (здесь нет налоговых льгот и т.п.). Эмитент же, в теории, при выпуске зеленых бумаг может претендовать на государственные субсидии от Минпромторга. Ведомство возмещает 60% затрат на выплату купонного дохода по облигациям, которые выпускаются для внедрения наилучших доступных технологий (НДТ) на объектах, оказывающих значительное негативное воздействие на окружающую среду. Однако данный выпуск не является целевым, а юридическая практика по таким облигациям еще не сформирована. Поэтому трудно оценить, будет ли Металлоинвест претендовать на данную субсидию. В любом случае, компания может и самостоятельно покрывать свои обязательства.
Риски
- Снижение спроса на металлургическую продукцию в т.ч. со стороны застройщиков
- Снижение валютной выручки при сохранении валютных обязательств
- Расположение производств в приграничных регионах
Взгляд А-Клуба
Мы позитивно оцениваем кредитное качество Металлоинвеста, а сам выпуск выглядит конкурентным среди эмитентов максимального кредитного рейтинга. Новый выпуск имеет комфортный срок до погашения и приемлемый для создания ликвидности на вторичном рынке объем размещения.
На наш взгляд, выпуск интересен при ставке купона не ниже КС+2,3%.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Упоминаемые в статье финансовые инструменты могут не подходить соответствующему Клиенту.