Красные логотипы – зеленые отчеты?
МТС: бордовые телекоммуникации
МТС представила ожидаемо нейтральные результаты за IV квартал 2024 года: выручка возросла на 14% г/г, OIBDA – лишь на 6,6% г/г. Однако из-за высокой стоимости обслуживания долга чистая прибыль обрушилась до 1,4 млрд руб (-91% г/г). Несмотря на это, менеджмент подтвердил приверженность дивидендной политике с выплатой не менее 35 рублей на акцию (доходность 14,4%).
Темпы роста ключевого бизнес-сегмента компании – услуг связи – в IV квартале замедлились до 1% г/г, а по итогам года рост составил лишь 7%, что ниже инфляции и аналогичного показателя у Ростелекома. Доля выручки услуг связи составляет более 63%. Строгое регулирование за тарифами связи со стороны ФАС не позволяет МТС сильно поднимать цены, и давит на финансовые показатели.
Сегмент Adtech в IV квартале показал рост на 54% г/г, будучи одним из самых быстрорастущих направлений, но при этом уступая, например, Ozon (рост почти в 2 раза г/г). Рекламный бизнес может стать первым кандидатом на IPO.
Выручка по сегментам, млрд рублей
Источник: данные компании
По итогам IV квартала рентабельность по OIBDA опустилась до 32%. Ключевым фактором является опережающий инфляцию рост расходов на персонал, а также необходимость в поддержании телеком-инфраструктуры. Расходы МТС растут быстрее его доходов, в том числе из-за невозможности поднимать тарифы за услуги связи выше инфляции.
Скорр. OIBDA, млрд рублей
Источник: данные компании
На фоне роста конкуренции в банковском секторе показатели МТС Банка в IV квартале снизились. Кредитный портфель физических лиц и количество клиентов банка упали на 5% кв/кв. Бизнес-модель розничного МТС Банка крайне подвержена высокой ключевой ставки.
Кредитный портфель физических лиц (млрд рублей) и клиенты банка (млн)
Источник: данные компании
С учетом приверженности компании к выплате дивиденда в размере 35 рублей на акцию возникает вопрос: хватит ли компании денежных средств для их выплаты? Потенциальный размер дивидендов может составить 69,9 млрд рублей, что превышает скорр. FCF за 2024 год (52,8 млрд рублей). Это значит, что для осуществления выплаты у МТС возникнет необходимость в использовании долгового капитала, а это, в свою очередь, приведет к дальнейшему росту долговой нагрузки.
Чистая прибыль и скорр. FCF, млрд рублей
Источник: данные компании
Одним из ключевых факторов давления на чистую прибыль МТС, которая упала на 8% по итогам года, стала возросшая стоимость долгового финансирования. Средняя эффективная ставка по долгу приблизилась к 20%. В базовом сценарии жесткость ДКП будет продолжать оказывать существенное давление на результаты и в 2025 году.
Финансовые расходы, млрд рублей
Источник: данные компании
Оценка компании по мультипликатору EV/OIBDA не предполагает существенного дисконта к историческим значениям, а рост мультипликатора P/E связан со снижением чистой прибыли. На фоне замедления темпов роста выручки, стагнации в банковском бизнесе, менее сильном, чем ожидалось, росте рекламного сегмента, мы сохраняем нейтральный взгляд на акции компании. Резкий рост прогнозного мультипликатора P/E на 2025 год отражает ожидания по дальнейшему сильному давлению процентных расходов на чистую прибыль.
Оценка бизнеса
Источник: данные компании; А-Клуб
Хэдхантер: главный по найму
Хэдхантер был главным бенефициаром жёсткого рынка труда в последние 3 года. Рекордно низкий уровень безработицы и исключительная активность работодателей привели к значительному росту затрат на наём новых сотрудников, что трансформировалось в доходы Хэдхантера. Однако сейчас ситуация начала разворачиваться.
На текущий момент появились признаки нормализации рынка труда: в январе 2025 года уровень безработицы в РФ вырос, впервые с декабря 2023 года, до 2,4%. А опережающий индикатор состояния рынка труда – hh.индекс (отношение числа резюме к активным вакансиям) – растет уже с середины прошлого года, возвращаясь к уровню умеренной конкуренции за соискателей.
Динамика hh.индекса
Источник: данные компании; А-Клуб
Охлаждение на рынке заметно транслируется в снижение операционных показателей Хэдхантера в IV квартале. Замедление бизнес активности в экономике приводит к снижению платящих клиентов – исторически драйвер доходов Хэдхантера. Сам менеджмент ожидает сохранение данной динамики и в I квартале на фоне жёсткой ДКП. Особенно от этого страдает сегмент малого и среднего бизнеса (МСБ), формирующий около 50% выручки Хэдхантера. Пользуясь практически монопольном положением ны рынке, для сохранения выручки компания существенно повысила тарифы (по информации в СМИ, более чем на 30%). Это привело к росту среднего чека на клиента, но, очевидно, оказывает дополнительное давление на потребительскую базу Хэдхантера.
Динамика числа платящих клиентов и среднего чека на клиента (ARPC)
Источник: данные компании
Переходя к финансовым результатам, в IV квартале 2024 года компания заработала 10,4 млрд руб. выручки. Это рост на 23% г/г, но заметное снижение к прошлому кварталу -3% кв/кв.
С конца 2023 года рентабельность по EBITDA снизилась с 59% до 53%. Падению доходности способствовал значительный рост операционных расходов (в т. ч. на оплату труда и маркетинг) и общее замедление экономической активности на фоне жесткой ДКП.
Выручка и EBITDA, млрд руб.
Источник: данные компании
Даже не учитывая текущую нормализацию рынка труда, рост финансовых результатов постепенно замедляется с середины 2023 года. Компания выходит из “суперцикла” и постепенно перестает получать сверхдоходы от нетипичной ситуации на рынке наёма.
Динамика темпов роста выручки и EBITDA
Источник: данные компании
Несмотря на потенциальное замедление выручки от основного направления, Хэдхантер остается сильным бизнесом, активно развивающим новые источники доходов – дополнительные сервисы и HR-tech. К тому же у компании имеется запас в потенциальном повышении тарифов на услуги, чего, возможно, даже не придется делать при возврате иностранных работодателей в случае смягчения санкций.
Бизнес продолжает генерировать положительную чистую прибыль, от 60% до 100% которой отправляется на дивиденды, что обеспечивает самую высокую дивидендную доходность в секторе IT. Способность генерации высокого свободного денежного потока (FCF) сохранится у Хэдхантера даже с замедлением финансовых показателей.
Чистая прибыль, млрд руб.
Источник: данные компании
Акции Хэдхантера продолжают торговаться с привлекательными мультипликаторами оценки.
Оценка бизнеса
Источник: данные компании; А-Клуб
При продолжении коррекции акций на фоне пессимистичных ожиданий от I квартала 2025 года мы готовы рассмотреть добавление Хэдхантера в МП “Российские акции”. Однако в ближайшее время бумаги могут оставаться под давлением. Важно понимать, что Хэдхантер – это сильный бизнес, который продолжит показывать хорошие результаты, особенно с точки зрения генерации стабильного денежного потока.
Диасофт: банковский IT
Один из крупнейших поставщиков корпоративного ПО Диасофт отчитывается по финансовому году, который заканчиваются 31 марта. Поэтому на данный момент компания представила свои результаты за 9 месяцев (по IV квартал 2024 календарного года). За этот период бизнес заработал 8,1 млрд руб. выручки при гайденсе на полный год в 11,8 млрд руб. Достичь цели будет непросто, так как бизнес имеет определенную сезонность с наилучшей динамикой в прошедшем квартале, как и у других представителей IT-сектора.
Достижение цели по EBITDA 4,7–5 млрд руб. (рентабельность 40–42,5% рентабельности) на данный момент также представляется маловероятным, с учетом ухудшения рыночной конъюнктуры.
Выручка и EBITDA, млрд руб.
Источник: данные компании
Шансы на выполнение прогноза менеджмента существуют при реализации законтрактованной выручки (потенциальных доходов по уже заключенным договорам, которые постепенно переходят в фактическую выручку). Диасофт имеет значительный запас потенциальной будущей выручки, но данный показатель находится на историческом уровне. Выполнение гайденса будет зависеть от новых контрактов. По итогам IV квартала (I календарного квартала 2025 года) менеджмент, вероятно, скорректирует свои прогнозы на 2025-2026 гг. вниз.
Динамика законтрактованной выручки, млрд руб.
Источник: данные компании
Компания придерживается стабильной дивидендной политики с распределением на акционеров 80% EBITDA. Значительная часть расходов Диасофта уходит на разработку ПО. В день выхода отчетности было даже объявлено о намерении провести дополнительную эмиссию акций на 2% капитала для финансирования этих затрат. Важная задача для бизнеса – продолжать балансировать свои расходы, чтобы гайденс менеджмента по выплатам дивидендов выполнялся и в будущем. Тем не менее одновременная выплата дивидендов и допэмиссия вызывают вопросы.
Динамика EBITDA и EBITDAC, млрд руб.
Источник: данные компании
В отличие от других бенефициаров импортозамещения Диасофт менее других подвержен рискам от возвращения иностранных вендоров, так как занимает важную для национальной безопасности нишу разработки ПО для финансового сектора. Пострадать могут перспективные новые направления (ERP, системное ПО и средства производства программных продуктов), которые за 2023 финансовый год принесли 5% выручки и, по планам менеджмента, должны были дойти до 30% к 2026 году. Также у Диасофта значительная денежная подушка и отрицательный чистый долг, что позволяет ему стабильно функционировать в условиях жёсткой ДКП.
По мультипликаторам заметен дисконт к размещению на IPO, что связано с общим давлением на всех бенефициаров импортозамещения.
Оценка бизнеса
Источник: данные компании
Среди разработчиков ПО Диасофт является менее подверженным возвращению иностранных компаний. Продукт Диасофта – критически важен для финансовой системы РФ и не будет массово заменен в случае возвращения иностранных IT-игроков. Однако в данном сценарии не стоит ждать прогнозируемого на IPO развития новых бизнес-направлений, которые должны были заменить решения Oracle, Microsoft, Red Hat, IBM. Поэтому котировки Диасофта, вероятно, будут оставаться под давлением как в связи с замедлением финансовых показателей, так и на фоне активизации слухов о смягчении санкций.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Упоминаемые в статье финансовые инструменты могут не подходить соответствующему Клиенту.