Обзор компаний криптосектора
В последние годы сегмент криптовалют приобрел значительную популярность. В 2021 году интерес к крипто рынку был подкреплен запуском первого ETF на биткойн, выходом на биржу связанных с криптовалютой компаний и стремительным рост их стоимости.
Однако весной 2022 года на фоне ужесточения ДКП США и секторальных проблем связанных с банкротством некоторых игроков и валют, настроения инвесторов ухудшились, оценки снизились, а рынок начал обсуждать «криптозиму». Общая капитализация крипторынка с пиков снизилась на 65%.
Источник: TradingView
Как многие знают, циклические компании надо продавать на пике цикла, а покупать на его дне, и на наш взгляд, текущее состояние рынка криптовалют вряд ли является «дном», однако текущие цены уже выглядят интересно для начала формирования позиций.
Представителей криптоиндустрии, которые торгуются на бирже, можно представить следующим образом:
Источник: А-клуб
Мы бы хотели выделить двух наиболее ярких и крупных игроков, работающих в данном сегменте: Coinbase и Marathon Digital. В рамках анализа данных компаний мы также обозначим основные тренды рынка криптовалют.
Начнем с одного из самых известных представителей индустрии – компании Coinbase.
Coinbase – это биржа по обмену криптовалютами. Всего на платформе зарегистрировано более 103 млн человек. Совокупный объем торгов составляет $217 млрд, на платформе хранится пользовательских активов на $96 млрд.
Как и любая биржа, Coinbase зарабатывает комиссионный доход от торговли клиентов. В 2021 поквартальный доход Coinbase был на уровне $2 млрд. В 2к22 он снизился до $655 млн. Падение происходит как на фоне снижения стоимости активов, так и потери интереса инвесторов к рынку криптовалют. При этом, если убрать фактор обесценения криптовалют, то по итогам 2к22 выручка компании выросла на 90% г/г.
Вторым важным сегментом дохода является Subscription and Services Revenue, в частности доходы от оказания услуг клиентам по хранению криптовалют, помощи в их размещении и кредитование посредством криптоактивов.
Источник: презентация компании
В сегменте сервисов выделяется сегмент Blockchain rewards, то есть организация стекинга критовалют. Стекинг — это способ пассивного заработка, при котором пользователи хранят монеты на алгоритме Proof of Stake (PoS) и обеспечивают работоспособность блокчейна. Стекинг – это своеобразный депозит, способ получения пассивного дохода в сегменте криптовалют, он более экологичен, так как не требует большого объема потребления энергии и позволяет увеличивать скорость обрабатываемых транзакций.
Компания отмечает активный рост интереса к данному сегменту. Добавление валют Cardano (ADA) и Solana (SOL) для стекинга помогло стимулировать рост доходов Coinbase. Кроме того, сейчас компания с нетерпением ждет появления стекинга у второй крупнейшей криптовалюты Ethereum (ETH). Стекинг в ETH позволит Coinbase в разы увеличить доходы. Например, JP Morgan выпустил отчет о стекинге цифровых активов, согласно которому к 2022 году доход от такого типа инвестирования достигнет 9 млрд долларов. Переход сети Ethereum на стекинг может поднять общий годовой доход до 20 млрд долларов, а к 2025 году этот показатель будет достигать 40 млрд. То есть комиссионный доход Coinbase может вырасти значительно, без учета увеличения объема торгов криптовалютой.
Вторым трендом на рынке криптовалют, который будет поддерживать отрасль – это Web3, то есть концепция интернета, основанного на блокчейне, которая включает в себя такие факторы, как децентрализация и экономика на основе токенов. Одним из наиболее интересных направлений Web3 является рост проникновения ежедневных платежей посредством криптовалюты. Многие компании разрабатывают кошельки и платформы для хранения и перевода криптовалют вне зависимости от сети. Например, Coinbase заключила партнерство с Visa, чтобы позволить своим клиентам покупать, продавать и хранить криптовалюты, а также выпускать дебетовые и кредитные карты, привязанные к криптовалютам. Данный сегмент имеет значительный потенциал для роста, так как уже 22% американцев вложились в биткоин.
На текущий момент Coinbase стоит достаточно дешево, показатель P/S находится на уровне 3х, а P/B 2,8х, что дешево для технологической компании. Для сравнения P/S Nasdaq около 4x, а биржи CME – 14х. Пока же Coinbase это цикличная компания, которая в значительной степени зависит от стоимости криптовалют. Однако в будущем доля более стабильной комиссионной выручки будет увеличиваться, что окажет позитивное влияние на бизнес компании.
Вторым представителем отрасли, которого мы бы хотели подробно рассмотреть, является Marathon Digital Holdings.
Marathon занимается майнингом криптовалют в промышленных масштабах. Бизнес-модель компании выглядит достаточно просто: за счет потребления электричества «добывает» криптовалюту, а затем ее продает для получения прибыли или хранит на своих счетах.
В настоящее время компания управляет собственным дата-центром в США, с максимальной мощностью 105 Мегаватт. Компания также владеет 2060 продвинутыми биткойн-майнерами ASIC.
Hashrate и количество майнеров являются основными операционными показателями бизнеса компании. Hashrate – это скорость выполнения математических операций для создания новых блоков в блокчейне. За вычесления дается вознаграждение в виде установленного количество токенов. Чем выше Hashrate системы, тем больше шансов найти нужный блок и забрать награду.
Если говорить о Marathon, то на конец 2 квартала 2022 у нее во владении было почти 50 тыс. майнеров, которые суммарно вырабатывают вычислительную мощность 4,7 экзахэша (10 в 8 степени) в секунду, что позволило бизнесу самостоятельно добыть 2038 биткоинов с начала года. К началу 2023 года компания планирует увеличить количество майнеров до 200 тыс, а мощность до 23,3 экзахэшей, что позволит добывать еще большее количество биткоинов. На текущий момент компания обладает наибольшим хэшрейтом среди публичных конкурентов.
Источник: презентация компании
Marathon активно растет, наращивая производственные мощности и способы добычи криптовалют. Средний темп роста количества добытых биткойнов составляет 50% м/м, а их количество на балансе компании достигло почти 10 000 штук на конец 2к 2022 года.
Источник: презентация компании
Основные риски компании — это стоимость производимой продукции, то есть биткоина и стоимость электричества. По последним данным, у Marathon она была наибольшей среди конкурентов ($42 за 1 МВт/ч). У одного из конкурентов (компании Riot) себестоимость около $25.
Большую часть затрат всех майнинговых компаний составляет покупка видеокарт и ASIC-майнеров — специфических «компьютеров», с максимальным КПД выполняющих работу по добыче криптовалюты. Однако эти вложения достаточно долгосрочные, последний биткоин планируется добыть к 2140 году.
В то же время для всего рынка криптовалют есть одна важная дата, которая может привести к росту стоимости крипторынка и помочь бизнесу компаний сектора. В середине 2024 года в сети биткоина произойдет халвинг - двукратное уменьшение награды за майнинг того или иного коина, в конкретном случае биткоина. В биткоине халвингов пока было три: 28 ноября 2012 года. 9 июля 2016 года. 11 мая 2020 года и после каждой из этих дат биткоин начинал расти. Следующий халвинг ожидается 22 апреля 2024 года, количество получаемых биткоинов сократится с 6,25 до 3,125 биткоинов, и по мнению экспертов, после этого должна начаться новая волна роста стоимости рынка криптовалют. До этого момента рост сегмента крипто-активов может быть ограничен.
Среди рисков для майнеров важно отметить рост регулирования и ESG повестку на фоне негативного влияния майнинга на окружающую среду.
Таким образом, акции Marathon Digital – это альтернативная возможность инвестиций в биткойн, так как компания не просто хранит его (как Microstrategy), но еще и сама добывает. Очевидно, что со столь масштабными планами экспансии акционерная стоимость эмитента будет увеличиваться, однако его текущая стоимость (P/S около 10х) выглядит чрезмерной, например у конкурента Riot P/S равен 4,2х. Тем не менее, в качестве венчурной сделки на активной рост стоимости биткоина, компания может быть интересна, так как она является крупнейшим и наиболее эффективным представителем своей отрасли.
Заключение
Сегмент криптовалют на текущий момент является сугубо венчурной историей, на которую можно выделять до 5% портфеля. На текущий момент компании сектора значительно скорректировались со своих пиковых значений, как и их базовые активы. Мы не исключаем дальнейшего снижения стоимости, однако считаем, что текущие цены могут быть интересны для долгосрочных вложений в криптовалюты и компании отрасли.
В качестве дисклеймера важно понимать, что пока отрасль только формируется, существует неизвестность относительно регулирования и объемов рынка, однако участие в секторе мы считаем интересным ввиду его значительного потенциала развития и проникновения в повседневную жизнь.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Упоминаемые в статье финансовые инструменты могут не подходить соответствующему Клиенту.