Рынок недвижимости США: Equity Residential
Цикл политики высоких ставок ФРС привел к рекордным за 20 лет процентным ставкам по ипотечным кредитам. Текущая ставка составляет 7,3%, что приводит к недоступности нового жилья для американских домохозяйств. Уже сейчас ежемесячный платеж по ипотеке составляет около $2 300 (при ипотеке с фиксированной ставкой на 30 лет и 20% первоначальным взносом), что является рекордным значением за последние десятилетия. Для сравнения в 2020 году ежемесячный платеж находился на уровне $1 000.
Фиксированные ставки по 30-летним ипотекам
Источник: Bloomberg
MBA Purchase Application Index является недельным показателем заявок на ипотеку американских домохозяйств. На данный момент показатель находится на 28-летнем минимуме, отражая низкую доступность жилья в США. Заявки на ипотеку “пробили” уровень обвала 2008 и 2014 годов.
Mortgage Purchase Application Index (индекс заявок на ипотеку)
Источник: Bloomberg
Продажи домов также находятся на минимальных значениях. В августе они снизились на 8,7% м/м при ожидании -1,7%. Покупка нового дома недоступна в том числе из-за высоких цен, которые также вблизи наивысших значений за последние 20 лет.
Индекс медианной цены на дома в США
Источник: Bloomberg
Недоступность жилья приводит к ухудшению ситуации с рынком недвижимости США, что может негативно сказываться на экономике в целом. Снижение продаж жилой недвижимости исторически предшествует рецессии. При этом уровень сбережений практически достиг рекордно низких значений 2008 года – 3,5% располагаемого личного дохода. Высокий уровень цен и долговой нагрузки давит на благосостояние и платежеспособность американского потребителя.
Личные сбережения американских домохозяйств как % от располагаемого личного дохода
Источник: Bloomberg
Следовательно, на фоне рекордно низкой доступности покупки жилой недвижимости в США растет спрос на аренду жилья. Исторически около 35% американских домохозяйств арендует жилье. Инфляция, недостаточный уровень предложения и недоступность покупки жилья приводят к тому, что ставки аренды удерживаются на высоких уровнях. Расходы на жилье составляют более 30% в структуре ИПЦ (CPI) и являются топ-2 драйверами общего роста цен (после бензина) по итогам августа, на историческом горизонте обгоняя рост CPI. При этом существует временной лаг в росте арендных ставок из-за годового цикла обновления условий аренды.
Чтобы воспользоваться сложившейся рыночной конъюнктурой, мы выбрали фонд жилой недвижимости, торгующийся на СПБ бирже – Equity Residential (EQR).
Equity Residential
Equity Residential является классическим фондом недвижимости, выплачивающим рентные доходы инвесторам на ежеквартальной основе. Ставки на аренду апартаментов локально снизились с максимумов прошлого года, что в основном связано с вводом новых объектов. Тем не менее EQR имеет экспозицию на городские объекты, что являлось недостатком фонда в период пандемии, когда домохозяйства стремились снять жилье за городом. Данный тренд был массово отмечен, однако многие не замечают тенденции на возвращение людей в города. Начиная с лета 2023 года, в США наметился тренд на возвращение сотрудников с удаленной формы работы в офисы. На этом фоне растет спрос на квартиры в городских центрах, где расположена большая часть апартаментов EQR, что создает конкурентное преимущество для компании. Например, наименьший показатель заполняемости объектов EQR наблюдается в Сиэтле, отставая от среднего значения по портфелю на 80 б.п. (95.1%). А эффективное ценообразование в регионе до сих пор ниже уровня до пандемии, что связано с затянувшейся удаленкой сотрудников региона. Однако с мая Amazon объявила о начале кампании по возвращению сотрудников в офисы. Аналогичная картина наблюдается в Сан-Франциско. Политика возврата с удаленки положительно сказывается на новых контрактах EQR, имея долгосрочный эффект.
Помимо спроса стоит проанализировать ввод новых апартаментов в регионах присутствия. Наибольший ввод наблюдается в южном регионе США с теплым и солнечным климатом (Sun Belt), где ожидается переизбыток предложения в ближайшие годы, однако присутствие EQR в нем ограниченно, что в нынешних реалиях играет на руку компании. Прогнозный рост предложения в 2024 году в регионах присутствия ограничен и ниже темпов до пандемии.
Среднее количество ввода новых объектов в регионах присутствия Equity Residential
Источник: презентация Equity Residential
Рост чистого операционного дохода (NOI) и показателей заполняемости EQR подтверждает тезис об отсутствии избыточного предложения в регионах присутствия. Ограниченность возможности ввода новых качественных апартаментов в Нью-Йорке создает значительное сравнительное преимущество для EQR в будущем. Менеджмент ожидает двузначный рост в Денвере, Далласе и Остине, однако влияние на совокупный NOI ограничено.
LFL NOI вырос на 5,6% г/г, во многом благодаря росту ставок аренды на 6,4% г/г, несмотря на общее падение по США. Показатель заполняемости находится на высоком уровне 95,9%.
В разрезе отдельных рынков Нью-Йорк имеет наивысшую заполняемость и стоимость аренды с показателем роста ставки аренды на 13,2% г/г и чистого операционного дохода на впечатляющие 21,2% г/г. По заверениям менеджмента, в ближайшие кварталы стоит ожидать улучшение роста по объектам в Лос-Анджелесе, финансовые показатели которого ухудшились к прошлому году. Тем не менее рост к прошлому кварталу (6,3%) уже превышает средний по портфелю (5,1%).
Финансовые и операционные данные Equity Residential
Основной показатель оценки фондов недвижимости является нормализованный FFO, который отражает денежные потоки фонда, показывая его операционную эффективность. Нормализованный FFO вырос на 5,6% г/г, а компания пересмотрела ожидания по итогам года вверх, до 8%.
Дивиденды, FFO и нормализованный FFO (NFFO) на акцию Equity Residential, $
Важным фактором оценки фондов недвижимости является долговая нагрузка. EQR преимущественно защищен от высоких ставок, так как 93% долга компании выдано под фиксированную ставку со средним сроком 8 лет и ставкой 3,52%, по всему портфелю – 7,8 лет и 3,6%. График погашения долга предполагает отсутствие проблем в ближайшие годы. Показатель чистый долга/EBITDA составляет 4,27x, что является одним из самых низких в истории компании. Высокие ставки являются сравнительным преимуществом хорошо капитализированного EQR на фоне конкурентов, которые наращивают избыточный долг для покупки новых апартаментов.
График погашения долга Equity Residential
Текущая рентная доходность EQR составляет 4,4% с ежеквартальными выплатами инвесторам (payout ratio 69%) – наивысшая доходность за последние 10 лет, исключая начало пандемии. Ближайшая компания-аналог для EQR – это AvalonBay Communities (AVB), имеющий больший риск переизбытка предложения в регионах присутствия и торгующийся с небольшой премией.
Исходя из прогнозов аналитиков Bloomberg, потенциал роста акций EQR составляет 22%. По форвардному отраслевому мультипликатору P/FFO 16,1x EQR торгуется с дисконтом к историческим значениям (21,3x). Котировки компании значительно снизились в последнее время в результате роста доходности казначейских облигаций, однако текущие уровни представляются рациональными для покупки, особенно с учетом низкой доступности покупки жилья в США и возврата сотрудников в города для работы в офисе.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Упоминаемые в статье финансовые инструменты могут не подходить соответствующему Клиенту.