10 марта 2022 года – самый важный день для рынков

С марта 2020 года ФРС и ЕЦБ проводили очень мягкую денежно-кредитную политику: ставки снизились до 0%, регуляторы проводили массированную скупку активов, пытаясь помочь экономике бороться с пандемией.

Ровно 2 года спустя мы видим, что экономика и рынок труда восстановились, а инфляция в США достигла максимальных значений за 40 лет. Цепочки поставок по-прежнему слабые, а спрос со стороны населения держится на высоком уровне и подкрепляется растущими зарплатами и дефицитом рабочей силы. По итогам января годовая инфляция достигла 7,5%, а вот ставка ФРС до сих пор на уровне 0,25%, и даже выкуп активов по-прежнему продолжается.

Высоковероятно, ФРС уже допустил policy mistake, оказавшись «позади кривой» и динамики инфляции. Чтобы сейчас побороть и остановить такой уровень инфляции ставка должна быть как минимум на уровне долгосрочных инфляционных ожиданий, то есть около 2-2,5%. Отсутствие своевременного ответа на рост инфляции может привести к пересмотру долгосрочных рыночных ожиданий в сторону повышения, а в этом случае целевой уровень ставки ФРС также будет еще выше.

Но как на это будут реагировать акции? Мы проанализировали динамику индекса S&P 500 перед первым повышением ставки в цикле ужесточения ДКП – в 2004 и 2015 гг. Отчетливо видно, что сразу после решения о первом повышении ставки в индексе S&P 500 происходила коррекция, но затем рынки восстанавливались, или уходили в «боковик».

Трудно отрицать, что регулятор должен реагировать жестко на столь опасные макроусловия, однако решительные действия будут иметь свои последствия.

1.      Риск для ФРС и экономики США в целом состоит в том, что борьба с инфляцией за счет жесткого повышения ставок может вызвать замедление темпов экономического роста или даже рецессию. Именно это произошло с Полом Волкером в 1980-х. Исторически сложилось так, что ФРС не могла подавить инфляцию, значительно повышая ставки, без рецессии.

2.      На балансе ФРС находятся триллионы долларов в казначейских облигациях и MBS и уже обсуждается вопрос его сокращения. Однако это может быть опасно для рынков, которые привыкли к огромным суммам свободной ликвидности и легкому доступу к капиталу. Сокращение ликвидности очевидно приведет к коррекции, а также чревато проблемами на долговом рынке, т.к. многие эмитенты "пристрастились" к низким ставкам и дешевому рефинансированию.

Важно отметить, что природа инфляции в США уже намного сложнее, чем просто поломанные цепочки поставок. На рост цен влияют и структурные факторы: высокий спрос, отложенные сбережения, растущие зарплаты, нехватка рабочей силы и высокие цены на товарных рынках. Может так сложиться, что эта спираль только начинает раскручиваться. Например, во вторник январский индекс PPI еще раз показал высокие значения: 1,0% м/м и 9,7% в годовом выражении. Если же ФРС откажется от ужесточения ДКП высокими темпами, то динамика инфляции локально может превысить двузначные значения.

Кажется, что ФРС в безвыходном положении, но не все так просто. Нужно понимать, что высокие темпы инфляции по итогам января, в значительной степени, обусловлены «эффектом базы» - ультра-низкими значениями инфляции за предыдущие 12 месяцев. Говоря о предстоящих 12 месяцев, мы столкнемся с обратным «эффектом базы», когда изменение цен будет измеряться против месяцев с высокой инфляцией. Например, если до конца 2022 года ежемесячная инфляция будет составлять 0,4% (нормальным для США является диапазон 0,2-0,3%), то к концу года годовая инфляция естественным образом снизится до 4,9%, что не выглядит ужасающим уровнем после январских 7,5%.

На наш взгляд, ключевой датой для рынков и ФРС станет 10 марта 2022 года, когда будут опубликованы данные по инфляции за февраль. Если уровень месячной инфляции превысит 0,6-0,7%, рынки мгновенно начнут закладывать еще более агрессивное ужесточение монетарной политики, а на рынках может случиться локальная коррекция.

Таким образом, мы повторяем наши основные инвестиционные тезисы, которые, в общем-то, не менялись с конца 2021 года:

- Облигации в крайне уязвимом положении, необходимо ограничивать дюрацию облигационных портфелей.

- Акции – предпочтительный проинфляционный актив, но акцент в портфелях нужно делать на так-называемый value сегмент, который менее уязвим к инфляции и росту процентных ставок.

- Целесообразно рассматривать включение в портфель «изолированных активов». К таковым, например, относятся российские акции и евробонды, которые выглядят чрезвычайно привлекательно за счет возросшей геополитической премии. Также интересно смотрится рынок Китая, который в 2021 году снижался по причинам ужесточения внутренней регуляторной среды. Наконец, «изолированным» активом с высокой потенциальной доходностью вполне могут выступать альтернативные инвестиции, например, венчурные фонды.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Упоминаемые в статье финансовые инструменты могут не подходить соответствующему Клиенту.